股利政策國外文獻論文

　　股利之謎使人們對股利政策的研究繼往開來。本文簡要介紹西方傳統理論和現代理論，結合中國的研究現狀，作出探討與總結。以下是小編整理分享的關於的相關文章，歡迎閱讀!

　　篇一

　　西方股利政策及中國股利政策研究現狀探討

　　摘要：股利之謎使人們對股利政策的研究繼往開來。本文簡要介紹西方傳統理論和現代理論，結合中國的研究現狀，作出探討與總結。

　　關鍵詞：傳統股利理論 現代股利理論 代理成本理論 訊號理論 迎合理論

　　股利政策作為公司的一項重大財務決策，決定了公司稅後利潤的分配。各種股利理論層出不窮，實證研究相繼展開。本文以時問為線，介紹西方傳統理論和現代理論，結合中國研究現狀，作出探討與總結。

　　一、傳統股利理論

　　***一***“一鳥在手”理論

　　Gordon***1962***認為由於投資者偏好“在手的鳥”***股利***而非“在林的鳥”***資本利得***，使得股票價格與股利支付率成正比。公司採用高股利政策，使公司價值最大化。但其數學推論過於理想化，無法全面解釋現實。

　　***二***MM股利無關論

　　1961年，Miller和Modigliani***以下簡稱MM***，認為在無稅以及套利機制作用下，公司價值不受股利政策影響，而完全由其投資政策所決定。MM理論是最具影響的股利理論，其後各種理論在其基礎上放鬆假設進而展開，成為研究的基點。

　　***三***稅差理論

　　Farrar和Selwyn***1967***開刨了稅差理論：考慮稅收問題的情況下，假定資本利得的稅率低於股利的稅率，股東將偏好資本利得。後經Brennan***1970***結合資本資產定價模型，拓展到一般均衡領域。該理論沒有說明發放股利和發放比例的問題，且遭到了Miller和Scholes***1978***的挑戰：投資者可以通過自身的負債槓桿對股息收入進行避稅。

　　二、現代股利理論

　　***一***追隨者效應理論

　　發於稅差理論，稅收政策不同，投資者股利偏好不同，企業以其特定的股利支付率來吸引相應追隨者。供需變化下，股價變化，不同投資者的偏好得到滿足，達到動態平衡。但沒有具體說明公司選定怎樣的追隨者以最大化公司價值。Gourio和Miao***2010***研究了2003年稅收政策變化的影響：當發生持久的預期之外減稅政策時，股利、權益融資、總投資都會立即增加;如果政策是暫時的，則總投資減少，股利增加，最終穩態結果不變，因為要裁減投資支出以支付股利。

　　***二***代理成本理論

　　認為公司股東、債權人、管理者有不同的利益訴求，其各自動機影響了股利的發放。Rozeff***1982***考慮了交易成本和代理成本構成的總成本問題;Easterbrook***1984***分代理成本為監督成本和與風險有關的成本;Kalay***1982***與Jensen***1986***分別從契約和現金流角度研究股東與債權人矛盾，揭示逆向財富轉移現象;Allen、Bernardo和Welch***2000***說明了吸引偏好股利的機構投資者，可以減少監管成本的問題。Brockman和Unlu***2009***認為嚴格股利政策將作為債權人權利的補充以降低公司債權的代理成本。通過檢驗52個國家的樣本，發現股利的發放率和發放額在債權人權利較弱的國家顯著地較低。

　　***三***訊號理論

　　股利是否具有怎麼樣的資訊含量? Bhattacharya***1979***、Miller***1985***、John***1985***和Willi8ins***1987***認為股利反應了公司的未來。實證研究多數驗證了股利的增加或首次發放股利令市場有正面反應，反之則不然。Leftwich***1994***和DeAngelo***1996***認為訊號作用需要依託盈利資訊，故難以區分兩者實際作用。Nissim***2001***、Kimie***2005***驗證了美國市場與日本市場的股利政策包含公司未來經營業績的資訊。但是，Benartzi***1997***分析1979-1991年紐交所和美交所資料，認為股利變動傳遞的是當期和上一期的盈利資訊。Andres、Betzer***2009***等使用I/B/E/S作為指標，實證檢驗不正常的收益與股利宣告中的資訊顯著相關。Chemmanur***2010***實證檢驗香港公司的股利政策更具彈性，訊號效果較弱。

　　***四***交易費用理論

　　考慮實現資本利得時的交易費用，在市場摩擦比較大、交易成本較高的市場，股利具有經濟性。但這與現實中，美國成熟市場股利支付率較高的事實不符。

　　***五***股權結構理論

　　Makinson認為股權結構比較緊密時***家族式企業等***，資訊不對稱性小，股利政策的訊號作用不重要，解釋了股權結構分散的美英等國公司，與依賴家族、銀行和集團融資的歐洲大陸、日本等國公司在股利支付上的差異。

　　***六***行為學派理論

　　Shefrin和Statman***1984***提出自我控制理論，接受股利和出售股票之問不能完全替代，一些投資者偏好股利有各種原因***退休者需要現金使用;使用股利不需要處理股票投資;後悔規避等***。Frankfurter和Lane***1984***引入社會經濟學角度，認為管理者意識到了股利可以體現公司價值，因而發放股利。Golembiewaki***1988***認為由於能力和資訊上的侷限，人的理性是有限的。這些理論本質上都放鬆了市場理性的假設。

　　***七***股利迎合理論

　　Baker和Wurgler***2004***認為管理者會為迎合投資者對股利的喜好而發放或不發放股利。Wei Li和Erik Lie***2005***也驗證了股利政策取決於資本市場對股利的偏好。Denis和Osobov***2008***對美國等六國的研究結果對追隨者效應、訊號理論和迎合理論都提出了挑戰：1994-2002年問，股利發放的減少是由於新上市公司沒有按照預期發放股利，而股利發放總額不減，集中於盈利好的大公司。

　　***八***財務週期理論

　　Fama和French***2001***，Grullon***2002***DeAngelo***2004***認為，處於起步階段的公司由於相對較多的發展機遇以及有限的資源，更傾向於將利潤轉為留存收益而不發放股利;而成熟的公司則反之。隨著公司的成長成熟，股利的發放逐漸增多。Ferris、Jayaraman和Sabherwal***2008***的實證研究佐證了股利的財務週期理論。

　　三、國內股利政策研究

　　國內關於股利問題的研究側重於應用理論解釋我國資本市場，以及解釋股利政策變更的現象。

　　魏剛***1998***發現中國股票市場偏好股份分紅;孔小文和於笑坤***2003***驗證了股利的訊號傳遞。

　　原紅旗***2001***指出代理問題嚴重;特殊的股權結構***分拆上市***和治理結構***內幕交易、資源浪費***對股利形式的選擇有重要影響;控股股東以現金股利形式盤剝上市公司;上市公司浪費股票股利的資金;企業規模對股利形式選擇有重要影響。

　　馬曙光***2005***發現現金股利和資金侵佔同是大股東實現其股權價值最大化的手段。肖星***2003***、汪平***2009***、王茜***2009***發現股權集中度較高的公司更願意發放現金股利，

　　以及更高的每股股利和股利支付率，而非國有企業的股利政策更容易受到經濟波動的影響。

　　胡國柳***2010***結合代理理論，發現股權分置改革前大股東偏好現金股利分配;改革後，股利分配率出現下降趨勢。王豔茹***2010***通過對不同生命週期企業股利政策的研究，從側面驗證了股利的財務週期理論。呂長江***2010***反駁了訊號傳遞效應，認為股利只傳遞當期淨利潤資訊

　　四、小結

　　三個經典傳統股利理論，層次不同：“一鳥在手”樸素且有行為意味;稅差理論打開了一個維度***稅***;而刪理論的地位是宗師級的，構建了穩固的支點。

　　追隨者理論細化了稅這個維度：投資者引導企業股利政策;同時，股權結構理論細化了投資者這個維度的方法。因此，股權結構理論與追隨者理論是以投資者的變動為紐帶而相互聯絡。交易費用理論與稅相關理論思路相同，皆放寬了完美市場的假設。

　　代理成本理論和訊號理論與資訊經濟學與經理人市場發展有關：一方面拓展及細化了相關人員***債權人、所有者、管理者***;另一方面，以股利政策作為博弈工具。從新的視角，跳出了思維正規化。如果MM理論是一個支點，那這兩個理論是一個根植於資訊經濟學的平臺。

　　行為學派理論放鬆理性的假設，影響是巨大的：打開了原有封閉的研究系統，至於一個令人興奮而膽寒的宇宙：人類的意識與行為。是在生物學還是在哲學範疇解釋人類的意識與行為?

　　股利迎合理論和財務週期理論近10年來較有活力：前者泛著行為學派的光芒，後者則打開了公司這個維度。

　　目前研究可分四類：

　　1.實證檢驗，調和兩個或多個要素：A11en、Bernardo和Welch***2000***調和追隨者效應理論和代理成本理論;Chemmanur***2010***調和稅收和訊號理論;Makinson調和了代理成本和股權結構。

　　2.對股利迎合理論和財務週期理論進一步研究：Ferris、Jayaraman和Sabherwal***2008***的實證檢驗。

　　3.以地區、文化等為維度，橫向比較各個市場，但非股利政策之根本。

　　4.現象描述分析，如Chen的兩階段論，但解釋不繫統。

　　回顧國內，由於市場不成熟，以及上市公司的特點，我國的股利研究始終處於步履蹣跚的實證檢驗階段，可以研究因素較多，如：政策變動、股權結構、分拆上市等。矛盾地說，推動我國資本市場走向成熟的現實意義較之學術意義更大。

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