保險公司為何支援險資舉牌增持地產股

　　保險公司年底舉牌增持，除了提高投資收益和淨資產外，更重要的是享受會計處理變更帶來的投資收益。下面小編來告訴大家。

　　大股東持股比例低、ROE較高及估值具有安全邊際，是保險公司增持地產股的主要考慮因素。藍籌地產公司具備低估值、高分紅和高股息率，且具有穩定的現金流、淨利潤增速和較高ROE水平，因此受到眾多險資的青睞。

　　根據我們統計，自2010年1月至2015年11月，地產股產業資本與金融資本增持均呈大幅上升趨勢，2015年產業資本增持168次，同比增長21.7%，金融資本增持45次，達到2014年全年的82%。

　　平安證券

　　經濟及利率下行期的“資產荒”

　　從保險行業競爭格局來看，中小保險公司由於單純依靠保費收入規模難以實現快速增長，因此，目前主要依靠擴大萬能險和分紅險為主的理財性質保險規模在業務上實現突破。為了獲得競爭力，此類保險的收益略高於長期存款利率及同期理財產品。

　　當前中小公司萬能險結算利率普遍在5%以上，保單負債端成本較高，加之渠道費用及管理費用，實際負債端成本大致為7%-8%。在經濟下行期及利率下行期，資產端收益覆蓋負債端成本的壓力較大。

　　因此，在有限的資產配置渠道下，為了追求更高收益，部分保險公司加大了高收益權益資產的配置。同時，由於理財性險種的久期較短，配置流動性較差的非標類產品，一旦下一年保費銷售不達預期，將會帶來流動性償付風險，因此也使保險資金加大了對流動性更好的二級市場投資。

　　產業資本及金融資本大舉增持地產股

　　中小公司舉牌地產個股的做法早已存在，2010年6月至2012年3月寶能系對深振業三次大規模舉牌，開創保險資金舉牌地產個股的先河，但直到2014年安邦連續舉牌金融街、金地集團及銀行個股後，保險公司舉牌金融地產的做法才廣受關注，中小保險公司紛紛效仿，2015年這一趨勢更為明顯。近期“寶萬之爭”引發市場對險資舉牌的持續關注，險資舉牌概念股頻頻獲得市場青睞，帶動地產藍籌股股價大幅上漲。

　　我們統計自2010年1月至2015年1-11月，產業資本增持與金融資本增持均呈大幅上升趨勢，2014年，產業資本增持138次，同比增長74%，金融資本增持55次，同比增長206%。2015年產業資本增持公司股份168次，同比增長21.7%，金融資本增持公司股份45次，達到2014年全年的82%。

　　險資舉牌增持 享受會計處理變更帶來投資收益

　　我們認為，保險公司選擇年底增持，與保險公司對股權投資的會計處理有關。年底舉牌主要原因在於增加投資收益和增厚淨資產，提高償付能力。目前保險公司持有的股票類資產會計處理主要分為交易性金融資產、可供出售金融資產和長期股權投資。

　　1、以交易性金融資產計量的股票資產，股票升值帶來的公允價值變動將以投資收益的形式計入損益表，提高保險公司的全年業績表現。

　　2、以可供出售金融資產計量的股票資產，股票升值帶來的公允價值變動將計入所有者權益，提高保險的淨資產，進而提升保險公司全年的償付充足率。

　　3、以長期股權投資計量的股票資產，大多采用權益法計量，持有期間獲得的股息分紅將計入投資收益提高業績表現，公允價值變動將計入所有者權益，提高保險的淨資產，進而提升保險公司全年的償付充足率。

　　保險公司年底舉牌增持，除了提高投資收益和淨資產外，更重要的是享受會計處理變更帶來的投資收益。當保險公司持股比例較少時，會計賬面處理主要為可供出售金融資產，當持股比例上升時，由於可以對上市公司施加重大影響，會計處理將變更為長期股權投資，轉換後長期股權投資初始投資成本=轉換日原投資公允價值+新增投資的公允價值。

　　原持有的股權投資分類為可供出售金融資產的，其公允價值與賬面價值之間的差額，以及原計入其他綜合收益的累計公允價值變動，應當轉入改按權益法核算的當期損益***投資收益***。如此的話，在會計處理變更時，保險公司所持股票以來的公允價值變動***升值部分***將一次性計入投資收益***包括原作為可供出售金融資產，公允價值變動計入所有者權益的部分***，將大大提高保險公司當前收益。如安邦財險2014年公司年報顯示：公司投資收益中“公允價值計量轉權益法核算確認的當期收益”達到184億元，主要由所持有金融資產公允價值升值貢獻。

　　從安邦保險旗下各子公司來看，2014年安邦財險、安邦人壽、和諧健康實現投資收益226億、137億和43億，同比分別增長275%、2000%和187%。2014年安邦財險的淨利潤達163億元，但已賺保費僅為50.3億元，承保利潤僅為1.34億元，盈利主要依靠高達225.97億元的投資收益和交易類金融資產的公允價值變動收益。

　　舉牌公司特徵：股權分散 資質較好

　　從我們統計的目前保險資金舉牌的地產公司型別來看，當前28家被保險資金持有的公司中，25%是以獲取重大影響爭取控股權為目的，46%是看好公司一線城市資產價值或未來發展，還有29%是中小市值的公司，看好公司轉型或殼資源價值。從股價表現上看，爭取控股權對公司股價表現影響最大。我們總結，險資持有的地產公司主要有以下特徵：

　　1、 大股東持股比例低 若低於20%則為重點獵殺物件

　　險資持有的地產公司股權比例分散，大股東持股比例較低，28家公司大股東平均持股比例為33.7%，其中險資爭取控股權的公司大股東持股比例為23%，若大股東持股比例低於20%，為險資重點爭奪股權物件，目前已獲取控股權的公司金地集團，舉牌之初大股東持股比例僅為7.85%。但也不乏如中國國貿***600007,股吧***，大股東持股比例為80.7%，但由於公司出租性物業集中在北京國貿核心區域，保險資金依然有增持意願。

　　2、ROE較高 公司資質較好

　　若保險持股比例超過20%並構成重大影響，可以將股權投資計入長期股權投資，採用權益法核算，收益不再受二級市場波動影響。因此所舉牌公司盈利能力普遍較好，目前保險資金持有的地產上市企業2014年平均ROE為11.48%，剔除中小市值公司後，ROE平均為13.10%，高於2014年地產板塊平均ROE5.29%的水平。同時，保險資金更重視資產收益的穩定性，更多佈局為行業龍頭公司，如金地集團、萬科等，以及目前主要土地儲備在核心一二線城市的地產企業，如金融街、京投銀泰等。

　　3、估值具有安全邊際

　　從資產收益的角度，若希望維持7%左右的資產收益率，理論上要求持有股票的PE估值不高於14倍，同時考慮流動性，險資增持的地產公司***除去中小市值殼資源的公司***基本符合低估值的特徵。同時，由於地產行業特有的業績結算週期，使得保險公司進入董亊會後，有動力進一步提升公司結算進度及分紅比例。

　　保險公司為何青睞藍籌地產

　　由於保險公司使用固定成本的負債進行股權投資，並且還加了槓桿***如本次寶能舉牌萬科***。因此，長期股權投資標的是否能夠產生足夠高的ROE，該項投資能否在覆蓋負債成本之後還保持較高的安全邊際，是期限錯配投資模式成功的基礎。因此，期限錯配需要注意三大風險：

　　1、所投股權專案收益不能快速反映於損益表上。如果其股權專案較高ROE不能儘快體現在損益表上，可能會導致損益表當期虧損，進而增加保險公司下一輪融資難度。

　　2、股權專案公允價值下跌影響保險公司淨資產和償付能力。即便所投資股權專案利潤和分紅較好，但如果股權公允價值或股票價格下跌，將會侵蝕淨資產甚至導致償付能力不足。

　　3、流動性風險。短期負債到期後不能順利通過新的負債獲得現金流，而長期股權投資無法快速變現，將會產生流動性風險。

　　藍籌地產公司具備低估值、高分紅和高股息率，且具有穩定的現金流和淨利潤增速和較高ROE水平，因此受到眾多險資的青睞。以萬科為例，其2014年ROE水平達到19.1%，即使按照目前3倍的市淨率價格買入，如果100%分紅，收益率仍可以達到***%。金地和金融街儘管ROE較低，但由於其PB僅2.1倍和1.68倍，100%分紅，收益率亦可達到6%以上，這還不考慮股價上漲帶來的收益。

　　同時，當持股比例超過一定比例，以長期股權投資權益法計量時，以被持股企業淨資產為基礎的公允價值入賬，而非股票價格為基礎的公允價值入賬，不會受到股票價格波動的影響。同時在利率下行週期背景下，長配資產的高收益和不斷降低的負債成本之間的差越來越大，足以保證保險公司為客戶提供有競爭力的收益率和維持現金流安全。

　　投資建議

　　我們認為當前具有低估值、高分紅、高股息的藍籌地產持續獲得險資舉牌，一方面滿足了資產配置荒的背景下，鉅額保險資金的資產配置，另一方面由於股票資產大多計入可供出售金融資產，險資選擇年末再度增持，利於拉高整體股票公允價值，增厚淨資產。

　　在經濟下行及降息週期中，中小保險公司通過高息產品擴大規模的競爭模式依然存在，因此，未來仍有可能進一步增持地產公司，推動板塊估值上升。我們梳理主要的投資邏輯有：1、目前險資已經持有並未來可進一步增持的地產公司。2、行業龍頭公司，具有業績持續性及估值優勢。3、股權分散的中小市值地產公司。4、持有型物業資源豐富，並且土地儲備稀缺，擁有一二線核心城市的商業地產資源的公司。建議投資者關注估值相對有優勢的龍頭公司保利地產、華夏並福，同時持續關注已被險資增持，並有可能進一步增持的個股，如金融街、京投銀泰等。