我國對股指期貨風險的防範及監管

　　摘要：由於交易主體結構的不健全，標的物選取和現貨交易機制存在的缺陷，以及政府幹預機制的不合理等原因造成股指期貨風險。解決的辦法是：完善股指期貨准入制度和交易主體組成;增加A股市場權重股的流通量;完善相關立法和監督等。

　　關鍵詞：股指期貨;風險;防範體系;巨集觀監管

　　在各種相關技術準備工作已基本就緒的前提下，我國籌備多年的股指期貨在經過國務院批准後，於2010年4月8日正式啟動。這一專案的啟動對於中國資本市場的發展具有里程碑意義。

　　一、股指期貨概述[1]

　　1、股指期貨的定義

　　所謂股指期貨，是指以股價指數位標的物的標準化期貨合約，交易雙方約定在未來的某個特定日期，可以按照事先確定的股價指數的大小，進行標的指數的買賣。

　　2、股指期貨的作用

　　***1***價格發現。期貨價格在一個規範有組織的市場通過集合競價方式，形成具有真實性、預期性、連續性和權威性價格，再通過交易所的現貨交割制度，使得期貨價格和現貨價格收斂。因此，期貨價格能夠比較準確地反映真實的供求狀態及其價格變動趨勢。

　　***2***套期保值和管理風險。股指期貨主要用途之一是對股票投資組合進行風險管理。投資者可以通過分散化投資組合較好地規避非系統性風險。

　　***3***提供賣空機制。股指期貨是雙向交易，可以先賣後買。

　　***4***提供投資和套利交易機會。套利機制可以保證股指期貨價格處於一個合理的範圍內，一旦偏離，套利者就會入市以獲取無風險收益，從而將兩者之間的價格拉回合理的範圍內。

　　二、股指期貨的特有風險及其特徵

　　1、股指期貨特有的風險[2]

　　***1***基差風險。基差的異常變動，反映了股指期貨交易中價格資訊的完全扭曲，這將產生巨大的交易性風險。

　　***2***標的物風險。股指期貨的特定風險無法完全鎖定是由於標的物設計的特殊性而產生的。從套期保值的技術角度來看，由於股指期貨標的物的特殊性，長時間保持現貨和期貨合約數量上的一致性不具有現實操作性，僅具有理論上的意義，使完全意義上的期貨與現貨間的套期保值成為不可能，因而風險將一直存在。

　　***3***交割制度風險。股指期貨採用現金交割的方式完成清算。相對於其他結合實物交割進行清算的金融衍生產品而言，股指期貨存在著更大的交割制度風險。

　　***4***合約品種差異造成的風險。所謂合約品種差異造成的風險，是指類似的合約品種，在相同因素的影響下，價格變動不同。

　　2、股指期貨的風險特徵[3]

　　***1***不確定性：由於期貨投資面臨著一個變幻莫測的市場環境，其申購、贖回等過程存在著許多不可預測性，因而不確定性是期貨投資的重要特徵之一。

　　***2***客觀性：風險是不以人的意志為轉移的客觀存在，是各種不確定因素共同作用的結果。期貨投資的風險從其成立運作起就存在，人們通過主觀能動性只能降低風險發生的可能性和損失的嚴重程度，但改變不了風險的客觀存在性。

　　***3***可控性：風險雖然存在客觀性和不確定性，但有些風險的產生具有一定的規律可循，人們可以在一定程度上加以防範和控制。

　　***4***損失性：風險的後果之一就是帶來損失，投資者的損失具體表現在淨資產的減少，大量贖回的發生甚至被清盤等。

　　三、我國股指期貨風險的特殊成因

　　根據目前的情況推斷，我國股指期貨的風險成因主要有以下幾個方面。

　　1、巨集觀方面：因政府幹預而產生的風險

　　我國現行的經濟環境和經濟政策可能使股指期貨市場滋生風險。我國的資本市場發展歷史相對於西方較短，法律法規的設立很不健全，由此導致了一個複雜多變且不規範的金融市場。在影響股指期貨市場的諸多因素中，國家政策佔據絕對優勢，因而股市對經濟的晴雨表作用根本無從發揮，從而導致我國股民具有強烈的“政府驅動性”。金融機構的投資運作和巨集觀經濟形勢的變化以及國家政策的方向緊密相關，無論是國家的經濟、稅收還是金融政策上的變動和不確定性，都會加劇股指期貨市場中的風險。

　　2、中觀方面：現貨市場的交易機制導致的風險

　　在過去，我國資本市場不存在做空機制，即融券制度，這個缺陷使資本市場交易嚴重失衡。而當股指期貨推出時，套利交易者絕不會放過這種千載難逢的套利機會，並且價格也不會出現長時間扭曲。[4]但值得注意的是，雖然指數基金能夠成為股指期貨提供較好的套期保值和套利工具，但是其主要通過自身的運作方式來平衡現貨和股指期貨市場的價格和風險，而這並不能完全代替股票做空，即融券制度。因為現貨市場的投資者在存在融券制度的情況下更具備做空的主動性，而且讓基金在某些情況下充當做空的主力又會帶來很多其他的市場風險。

　　3、微觀方面

　　***1***交易主體結構不完善。外國成熟的股指期貨市場的經驗表明，股指期貨的交易主體應以基金公司、證券公司等大型機構投資者為主。而在我國，證券市場的主要投資者為散戶，並且該群體具有典型的“羊群效應”。目前這種市場交易主體結構的混亂和失調，使少數牟取暴利的機構投資者能夠更加輕易地聯手操縱市場，從而產生大量違規交易和投資風險。

　　我國交易主體的“散戶型”特點除了易造成機構投資者對市場進行“暗箱操作”以外，其自身在兩個市場上的投機性心理和投資風險意識的缺乏也增加了股指期貨運作中的風險。過度頻繁的投機行為和短線交易往往會引起股指期貨市場價格的劇烈波動，甚至使股指期貨的價格嚴重背離現貨市場的股票價格，人為製造完全違背市場正常供求關係的價格失真，從而破壞了正常的市場交易秩序，使得股指期貨市場功能無法真正發揮作用，甚至發生異化，最終將在市場中積聚大量風險。

　　***2***股指期貨的標的物存在風險。許多專業人士分析認為，滬深300指數的編制使其具有六大優點：樣本容量恰當、市場代表性強、流動性充足、編制方法透明、樣本股穩定和不易被操縱，因而它當選為我國首個股指期貨標的指數。[5]但值得注意的是，雖然滬深300指數的在市場代表性和反映證券市場價格的時間變動等方面較上證綜合指數有一定的優勢，但是其本身仍有缺陷，例如滬深200指數總是受到上證指數引領作用的影響。由於這種特性，上證綜指的波動將牽制未來股指期貨價格的變動，這一點明顯與發展股指期貨的目的——使股票市場健康穩定地發展相違背。

　　四、我國對股指期貨市場風險的防範與監管

　　從我國證券市場的實際情況來看，股指期貨的風險監管體系包括以下三個方面：巨集觀層次的風險監管，即政府對風險的監管和控制;中觀層次的風險監管，即經紀機構和交易所對風險的監管和控制;微觀層次的風險監管，即投資者自身對風險的監管和控制。本文將以巨集觀層次的風險監管為主要視角，詳細討論政府工作的內容和作用：

　　1、構建完善的交易主體結構

　　在我國證券市場，交易主體具有典型的“散戶型”特徵，投資者並不重視股指期貨的套期保值作用，而具有較重的投機逐利心理，且少數的機構投資者可以利用“散戶型”這一特點輕易操縱我國股指期貨市場以牟取暴利，導致股指期貨投資風險的進一步加重。所以，我國證券市場監管部門應該鼓勵發展大型機構投資者，使其正確地引導整個市場進行理性投資，最終促使我國股指期貨市場健康地發展。

　　2、建立規範的准入制度

　　我國法律對股指期貨市場主體風險的控制，主要是通過對主體進入市場的途徑和資格進行限定，將自願承擔風險並且具有一定的風險管理能力的市場參與者引入市場，排除不具相應抵抗風險能力的不穩定主體因素，從而達到優化風險配置和提高整個市場風險控制能力的目的。因此，我國證券市場監管部門應該加強對市場交易主體的資信情況和風險負擔能力的認定和考察，詳細制定並嚴格遵守證券市場準入制度。

　　3、建立完善的現貨市場，從而增加A股市場權重股的流通量

　　發揮股指期貨的規避風險功能是我國推出股指期貨的根本目的。但是，當前滬深300中權重股的現貨流動性非常小,市場中的鉅額資金可以輕易控制這些權重股，進行兩邊套利的投機。目前，增加股市流通量有兩個方法：一是加快大型紅籌股迴歸A股，調整滬深300指數現有成分;二是儘早實施國有股減持，使指數的權重更加合理，使藍籌股的市場更加壯大，穩定大盤局勢，最終消滅少數機構投資者對股價指數進行操作的可能。[6]

　　4、推出並完善股票現貨市場的融券制度

　　融資融券試點推出後，無論是在國內還是在國外市場，做空行為佔據明顯優勢。這一結果表明，短期內的投資者並沒有對新興金融衍生產品形成成熟的風險意識，仍然習慣性地選擇融資這種投資方式。因此，我國證券市場應該在推出融券制度的同時做好相關的輔助工作，使投資者在充分了解這種制度的情況下進行理性投資，這樣將有利於融券制度的完善和發展。

　　5、完善與股指期貨相關的法律法規，加強其配套制度的建設

　　我國於2007年4月15日頒佈實施了《期貨交易管理條例》，併為貫徹其實施，中國證監會全面修改並完善了與其配套實施的各項規章制度。同時，根據《期貨交易管理條例》的具體規定和加強完善金融期貨市場的需要，中國證監會推出了《金融交易所管理辦法》和《期貨公司管理辦法》。雖然這些管理辦法對我國股指期貨的推出起到一定引導和監管的作用，但是由於這些條例和辦法只是暫行的、過渡性的，它們在我國法律體系中的級別較低。總體看來，我國在法律方面缺乏對期貨市場的相關保障，監管部門不得不採取臨時性的行政手段，從而使各個層面的監管和措施缺乏連續性、穩定性和威懾力，監管力度被大大削弱，最終影響了監管效果。因此，我國需要建立健全和連貫的金融監管法律體系和相關規章制度，即在《期貨交易管理條例》的基礎上，儘快出臺《期貨交易法》，並在《期貨交易法》中設立專門的章節來規定金融期貨交易的各項具體內容，從而達到配合股指期貨等產品的順利推出和健康發展的目的。

　　參考文獻：

　　[1]百度百科.股指期貨[EB/OL].[2009-12-17]..

　　[2]張寅.中國股指期貨的風險成因及防範機制——以巨集觀層面的監控為視角[J].江蘇工業學院學報:社會科學版,2010,***2***.

　　[3]曹忠忠.股指期貨風險測算及監管研究[D].同濟大學,2007.

　　[4]百度百科.股票拋空機制與股指期貨[EB/OL].[2009-12-17] .

　　[5]趙彤剛.股指期貨：機構博弈主流滬深300指數有望擔綱[N].中 國證券報,2006-05-23***B06***.

　　[6]裴斐.我國股指期貨風險控制制度研究[C]//經濟法前沿問題.北 京:北京大學出版社,2009:347.