面對金融危機演講稿索羅斯――索羅斯
面對金融危機演講稿索羅斯――索羅斯
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本次金融危機的顯著特點是危機並不是由外部因素，例如石油輸出國組織提高油價造成的，而是由金融系統本身導致。目前普遍的金融理論認為金融市場最終趨向均衡，而偏離均衡是由於市場難以調整某些外部突發事件導致的。而金融系統本身存在缺陷這一事實促使人們開始懷疑這一理論。我總結了另外一種理論，與現在的理論主要有兩點不同。第一，金融市場並不能準確地反映當前的市場環境，他們反映出的總是對現實狀況的偏離或曲解。第二，市場參與者所持的並在市場價格中體現的這些曲解的觀點在某些情況下影響了本應由市場價格體現的所謂基本面。我將市場價格和現實狀況之間的雙向聯絡稱為“反身性理論”。
我認為金融市場具有反射性特點，並且在某些時候，他們會與所謂的市場均衡相去甚遠。儘管金融市場總是具有反射性特點，但是金融危機只是偶爾，並且在非常特殊的情況下發生。通常來講，市場會自動修正本身的錯誤，但有些時候市場上會出現某些錯誤的觀點或認識，這些錯誤觀點或認識會尋找一種方式強調正確的趨向，並且在這個過程中強調了這些錯誤觀點或認識本身。這種自我增強的過程可能導致市場遠離均衡。除非能儘快消除這種反射性的互動，否則這種趨勢將持續，直到這些錯誤觀點或認識足夠明顯，而必須被人們所意識到。當上述情況發生時，當前的錯誤趨向難以為續，發生逆轉。因而當這種自我增強的過程反向執行時，將造成市場災難性下跌。
市場繁榮和危機爆發總是不對稱的。市場總是逐漸進入繁榮階段並逐漸加速發展。市場危機的爆發總是在非常短時間內發生，並會迅速造成大幅的經濟下滑。這種不對稱性是由信用發揮的作用決定的。當價格上漲時，同樣的抵押品可以獲得更大額的信貸，而不斷攀升的價格也創造出樂觀的市場氣氛，鼓勵人們更多地利用信貸。市場達到繁榮的頂峰時，抵押品價值和財務槓桿的利用肯定也達到了極致。而當市場價格開始下降時，市場參與者無法承擔追加保證金，正如我們現在看到的，抵押品被迫清盤導致市場發生災難性下滑。
由此，市場泡沫由兩部分組成：現實的趨向和對這種趨向的錯誤認識。最簡單和最常見的密斯例子就是房地產。房地產市場的趨向是，一方面是貸款方不斷提升的貸款意願，另一方面是不斷攀升的房地產價格。這其中存在的誤解是房地產的價格在某種程度上是獨立於貸款意願的。這種錯誤觀念促使銀行家在價格不斷上揚以及抵押貸款違約率減少的情況下放鬆了對貸款程式的管制。這就產生了房地產泡沫（包括美國最近發生的房產泡沫）。儘管房地產泡沫破裂已經有很長時期，但這種錯誤觀念仍然以各種不同形式存在，著實令人吃驚。
市場泡沫不是金融市場反身性的唯一證明，但卻是最顯著的。市場泡沫總是伴隨著信貸的擴張和收縮，並且帶來災難性的惡果。由於金融市場容易產生泡沫，而泡沫會擾亂市場，因此金融市場大多受金融監管機構的監管。在美國設有美聯儲、財政部、證券交易委員會等多家金融監管機構。
我們必須認識到，金融監管機構和市場參與者一樣，利用曲解的市場觀點做出判斷。而金融監管機構可能尤甚於市場參與者，因為他們不僅是自然人，同時也十分官僚，而且受制於政治因素的干擾。因此，監管機構和市場參與者的互相影響也具有反身性的特點。與偶爾爆發的市場泡沫不同，監管機構和市場參與者之間的貓鼠遊戲一直在持續，因此反身性的特點也一直存在，而忽略它的影響是錯誤的。但是當下普遍的金融理論恰恰忽略了反身性的特點，因而引發了當前嚴重的金融危機。
我在出版的第一本書《金融鍊金術》中，曾經闡述過我總結的金融市場理論。最近出版的《金融市場新正規化：20xx年信用危機及其意義》一書中，我又更新了這一理論。在該書中，我認為，當前的金融危機與以往發生的很多金融危機不同。這個論斷是基於這樣的假設：美國房地產泡沫的破裂引爆了20世紀80年代以來逐步形成的更大的“超級泡沫”。
房地產泡沫十分簡單；但超級泡沫則複雜得多。超級泡沫的發展趨勢源於信貸和負債的不斷增加。二戰結束以後，美國的信貸增長速度遠遠快於GNP。可是，當羅納德?里根擔任美國總統，瑪格麗特?撒切爾擔任英國首相後，市場被錯誤認識所籠罩。因此，增長率不斷加速，並在80年代呈現了泡沫的特點。
錯誤認識來源於當前的金融理論，正如我之前提到的，該理論認為，金融市場趨向均衡，偏離均衡只是由偶然的外部因素引發的。這種理論被用來說明追逐自我利益不應受到約束以及市場應放松管制是合理的。我把這種說法稱作“市場原教旨主義”，並且我認為這種論斷是建立在錯誤的論據基礎上的。僅僅因為監管和其他形式的政府幹預被證明是有缺陷的，並不能說明市場是完美的。
儘管市場原教旨主義源於錯誤的前提，但是它卻符合財務資本所有者和管理者的利益。金融市場的全球化促使資本自由流動，也為單個州政府的徵稅和監管帶來困難。金融交易的放松管制以及對創新採取的寬鬆環境提高了金融企業的`盈利能力。無論在美國還是英國，金融業創造的利潤都達到了所有企業利潤總和的三分之一。
由於市場原教旨主義基於錯誤的假設，因此20世紀80年代將其作為經濟政策指導原則的做法必將帶來惡果。實際上，從那時起，我們已經經歷了一系列金融危機。但是這些惡果對處在全球金融系統最邊緣的國家造成了重創，而不是處於金融系統中心的國家。因為整個金融系統由發達國家，特別是在國際貨幣基金組織享有否決權的美國控制。
一旦金融危機對美國的繁榮產生威脅（例如20世紀80年代末的儲蓄和貸款危機，以及1998年對沖基金公司美國長期資本管理公司的倒閉），政府就會出面干預，制定政策，解救受困的金融機構，在經濟活動放緩的時候出臺貨幣和財政刺激政策。因此，階段性的危機實際上成為成功的測試因素，鼓勵了更大規模的信貸擴張，以及金融市場應獨立執行的錯誤認識。當然，是金融監管機構的干預，而不是金融市場修正本身錯誤的能力使得這些測試獲得成功。但是投資者和政府傾向於自我矇蔽。與出於金融系統邊緣的國家相比，美國的相對安全和穩定促使美國極力吸引全球其他國家的存款，使得經常賬目的保持赤字。20xx年第一季度，美國經常賬目赤字達到了佔GNP 7%的頂峰。
最終，美聯儲和其他監管機構傾向於市場原教旨主義，放棄了監管的責任。他們更應該瞭解，正是他們的決策促使美國經濟保持平穩。艾倫?格林斯潘尤其相信，寬鬆的金融創新環境將帶來巨大的利益：而相對於創造的生產力，拯救偶然發生的金融災難只是需要付出的很小的代價。當超級泡沫依然存在的時候，他對所堅持的自由主義政策進行的成本收益分析並未完全錯誤。直到現在，他才被迫承認他的論斷存在缺陷。
金融工程包括為利用財務槓桿創造出人為的金融衍生工具，例如，債務抵押證券和信貸違約掉期等。它還包括為了使得利潤最大化而利用日趨複雜的數學模型計算風險。這些金融工具的複雜程度之高使得監管機構無法計算風險，轉而依賴金融機構自己的風險管理模型。信用評級機構在評估認為創造的金融工具時也採用了相似的做法：依賴於發行機構提供的資料資訊，而評級機構在不斷增加的業務中獲得了相當可觀的收入。這些神秘的金融工具和複雜的風險管理技術都是依賴錯誤的前提，即市場均衡的偏離總是偶然發生。但是金融工程不斷向市場注入持續增強的信貸擴張的理念，打亂了所謂的市場均衡，並最終導致了危機。起初，偶發的金融危機只是成功的測試。但是次貸危機扮演了不同的角色：成為超級泡沫發展的頂峰，或者說是泡沫破裂的轉折點。
必須強調的是並非一定要按照我的反身理論來分析解釋這個超級泡沫破滅的現狀。假使金融當局能夠成功控制次貸危機（在他們認為本來能夠控制次貸危機的時候），這也只是一次成功的嘗試而非實質性的逆轉。我的反身理論可以很好的解釋目前的現狀而非預測。他不像以前那些理論這麼張狂。他並不像均衡理論那樣所宣稱的可以決定結果，但他可以斷言一個繁榮最終會危機爆發，但是他不能決定繁榮期的範圍和時間。事實上，對於承認房地產泡沫的人都希望其更快破滅。如果真是這樣，危害會相對小很多，而且政府當局可以有能力讓這個超級泡沫繼續下去。絕大多數危害都是由於過去兩年房地產泡沫終於按揭有關的證券所造成的。
新情況的發生並不能預測未來的解釋了為何現在仍沒有取得任何進展。而最近的經驗表明，但是這一現象不能再繼續被忽視。我們必須認識到，反身性理論將“不確定性”這一其它理亂所忽視的因素引入了金融市場。反身性理論可以用於建立數學模型來計算風險，或將捆綁次貸轉換為可交易的證券。但是，反身性理論所涉及的這種“不確定性”是無法被數量化的。過度的信賴那些數學模型已經帶來了巨大的損失。在我的書裡，我曾預測如今的這場金融危機將是自二十世紀三十年代以來最糟糕的一次，而整個危機的發展程序甚至超出我最壞的預期。9月15日雷曼兄弟宣佈破產時，意想不到的事情發生了：金融體系崩潰了。一家大型貨幣市場基金由於投資雷曼公司發行的商業票據損失了其部分資產，使得“貨幣市場基金中的投資永遠是安全而具有流動性的”這一潛在保證被打破了。這引發了貨幣市場基金的惡性迴圈，並迫使作為商業票據市場中最主要買家的貨幣市場基金開始停止購買任何商業票據，從而導致了整個票據市場的失靈。因此，所有商業票據的發行人（即使最大、最有信用的公司）都被迫降低了他們的信用額度，這又使得銀行間拆借處於停滯狀態。信用利差（即高於無風險利率的風險溢價）被放大到前所未有的程度，並且導致股票市場充斥著恐慌情緒。而這一切都發生於短短一週之內。
世界經濟仍被後續的影響持續拖累。各國政策制定者都注入大量的資金來恢復金融系統的活力，把這一點定位為重中之重。聯邦儲備的資產負債表短短几周時間從8000億美元膨脹到了1.8萬億美元。當這樣還尚顯不足時，美國和歐洲的金融政策制定者都空開許諾，他們決不會放任任何一家大型金融機構倒閉。
這些前所未有措施開始顯現一些效果：銀行間拆借恢復，倫敦銀行同業拆借利率有所改善。金融危機開始顯現消退的跡象，但是對於國際金融中心銀行不會倒閉的擔保正在引起一個新的危機，而這還未引起各國政策制定者的重視：處於國際金融體系邊緣的國家，比如東歐、亞洲、拉美地區的國家，他們並不能做出同樣的擔保，因此，金融資本正在從國際金融邊緣國家向中心國家流動。相對於美元和日元，其他貨幣的開始貶值，其中一些貶值程度非常巨大。大宗商品價格一落千丈，新興國家利率飆升。對於信用違約的保險費用也不斷上漲。對沖基金和其它槓桿工具投資者承受了巨大損失，追加保證金通知及被迫拋售蔓延到了中心國家的股票市場。最近，信貸市場又重新開始惡化。
不幸的是，政策制定者一般總是後知後覺。國際貨幣基金組織正在設立一個新的信貸機構專為財政健康的金融邊緣國家無條件提供5倍於年配額的貸款，但已經杯水車薪為時晚矣。重新穩定市場需要更多的資金。即使實力稍強的邊緣國家可以渡過難關，那麼國力弱小國家又將如何呢？拯救國際金融系統的戰鬥還在繼續。即使最終成功，消費者、投資人、產業都已經收到巨大的衝擊，這對國際經濟活動已經產生全面而長久的影響。深層次經濟衰退已經不可避免，造成類似於20世紀30年代的經濟蕭條也並非毫無可能。
這種嚴酷的形勢對中國會產生何種影響呢？從很多方面來看，中國的情況要比其它許多國家要好得多。中國已經成為全球一體化主要的受益方。相對於其它國家來說，中國外匯儲備充足，銀行體系並未收到嚴重損失，中國政府相較別國政府參與了更多的政策選擇。但是，中國卻無可避免會受到全球經濟衰退的影響。出口大幅縮減，鐵礦石等大宗商品庫存增加，股票市場比其國家下跌更加嚴重，而且房地產泡沫也開始破裂。中國需要刺激內需，但這還是遠遠不夠，中國還需要在推動全球經濟方面扮演更加主動的角色。否則，出口方面不可能有所好轉。
包括國際貨幣基金組織和世界銀行在內的國際金融組織也有了新的職責：保護處於國際金融體系邊緣的國家免受位於該體系中心的美國所產生的金融危機的衝擊。因為中國巨大的外匯儲備，如果沒有中國的協助，他們就不可能完成這樣的職責。幸運的是，美國的新總統非常清楚國際合作的必要性。我們非常希望中國的領導人也同樣能看清這種合作的重要性。
合作應該包括哪些方面呢？超級泡沫源於美國的消費超過其生產能力。20xx年，美國經常專案赤字高達美國GDP的7%。而這一高額赤字是透過中國和其它亞洲出口導向型國家和其它石油生產國越來越大的美元貿易順差所支撐的。這種共生的關係現在已經結束，美國的消費已經不能再繼續作為拉動世界經濟增長的發動機。因此我們需要尋找新的動力。這意味著中國和世界其它國家要在經濟衰退時期透過財政赤字政策刺激內需。中國可以做到這一點，但是正在受到金融資本外逃衝擊的其它國際金融系統邊緣國家無法做到。我們必須努力停止這種資本外逃，而且需要找到有效的方法來為這些邊緣國家的財政赤字籌集資金。如果沒有順差國家和大量國家主權基金投入的支援，這就不可能實現。即使這樣也許還遠遠不夠，信用系統的崩塌和財富減少的如此嚴重，可用資金已經非常不足。或許有必要透過國際貨幣基金組織發行特別提款權等形式提供更多的資金。無論如何，刺激消費者需求也許最終仍並不是正確的方式，因為它包括了為支援信貸消費而產生的信貸擴張，而信用應該主要用於支援投資。
我相信會有其它的解決途徑。世界正在對抗全球變暖這一嚴重緊迫的難題，為使環境問題得到控制，需要在節約能源和尋找替代能源方面進行巨大的投資。這應該可以成為推動世界經濟的動力。為使這一切成為可能，我們需要針對巨大的碳排放制定一個國際準則，要求為燃燒煤炭產生的碳排放定價和支付費用。當然這樣的國際準則制定沒有中國的參與是無法實現的。
我希望可以現場回答你們的問題，我相信一定很多問題。